물리의 상대성 원리와 투자의 상대성 원리(III)

물리의 상대성 원리와 투자의 상대성 원리(III)

 

4. 투자의 상대성 원리를 이용한 적정주가 계산법

 

 

A. 얼마나 남는 장사인가? [실속, 자기자본이익률 ROE] 4.

 

주식을 하면서 사람들이 궁금해 하는 것이 있다. 주식에 투자하는 사람이라면 누구나 기업의 실적이 좋으면 주가가 오른다는 것을 상식으로 알고 있다.

실적이 이익과 연관이 되는 것은 알지만 이 이익이 어떻게 주가가 연관이 되는지에 대해서는 아는 사람이 별로 없다.

 

단순히 이익이 늘면 주가가 오르고 이익이 줄면 주가가 내린다는 정도로 어림잡아 생각을 해 보지만 실제 투자를 하다 보면 이익이 줄었는데도 주가가 오르고 이익이 늘었다는 데도 주가가 내리는 것을 경험하는 경우도 많다.

 

구체적으로 얼만의 이익이 있을 때 주가가 얼마까지 상승이 가능할까?

이것을 알기 위해서 실적과 주가를 어떤 원리로 연결을 시킬 수 있을까?

 

장사를 하는 예로부터 시작해 보자. 

 

병희네 가게는 1억원으로 커피전문점을 열었고, 영희네 가게는 5000만원으로 김밥집을 열었다. 즉, 병희는 자기자본 1억원으로 사업을 하고, 영희는 자기자본 5000만원으로 사업을 한다.

 

병희는 비용을 모두 제하고 월 120만원의 이익금이 남고, 영희는 월 80만원의 이익금이 남는다.

 

           자기자본        월수익금        년수익금

병희  10000만원      120만원       1440만원

영희   5000만원        80만원         960만원

 

ㅇ 누가 수익이 더 많은가?

   병희는 연1440만원을 벌고, 영희는 연 960만원을 버니 병희의 수익이 많다.

 

ㅇ 그러나, 누가 수익률이 더 높은가?

즉, 누가 자본을 좀 더 효율적으로 운용하고 있는가?

 

이 때는 대답이 달라진다. 이 경우에는 수익을 자본으로 나눠서 비교해야 한다. 다음과 같이 두 사람에 대한 수익률을 구해보자.

 

병희네  연수입/투자자본     = 1440만원/10000원          = 14.4%

영희네  연수입/투자자본     =  960만원/5000만원        = 19.2%

 

이 계산을 해 보면 병희보다 영희가 장사를 알차게(효율적으로) 하고 있다고 할 수 있다. 여기서 사업의 효율성 또는 수익률을 계산하기 위하여 연간 수입을 투자한 자본으로 나눈 비율을 생각하게 되는데 우리는 이것을 자기자본에 대한 이익의 비율이라는 개념으로 자기자본이익률이라 한다.

 

 

 

 

자기자본이익률(ROE) ≡ 순이익 / 자기자본.

ROE : Return on Equity.

 

물론 장사의 규모에 대한 기준은 있기는 하지만, 장사가 알찬가 속이 빈 강정인가를 구분하는 기준으로 자기자본이익률이라는 비율을 생각하면 쉽다.

 

기업도 마찬가지이다.  기업마다 사업에 투자한 자본의 크기가 모두 다르다. 또한 이 기업들이 1년간 영업을 하여 얻는 이익도 모두 제각각이다. 이럴 때 어느 기업이 더 장사를 잘 했느냐를 비교하려면 단순히 수익금으로만 비교할 수는 없다. 그 이익을 얻는데 얼마만한 자본이 투자되었는지를 비교하여 따져야 한다. 이런 점에서 1년 영업을 해서 얻은 이익금을 사업에 투자된 자기자본으로 나눠서 자기자본이익률을 구하면 이익이 다른 기업들의 실속이 어떤지를 비교해 볼 수 있다.

 

성희네 회사는 1000억원을 투자하여 100억원의 이익을 냈고, 경희네 회사는 200억원을 투자하여 50억원의 이익을 냈다고 한다면 두 회사 중 어느 회사가 더 실속이 있는 사업을 했는가?

                     자기자본        이익               자기자본이익률

성희               1000억원       100억원             10%

경희               200억원       50억원               25%      

 

성희네 회사는 1000억원 투자하여 100억원의 이익을 냈으니 연간 10%의수익률을 보였고, 경희네 회사는 200억원을 투자하여 연간 50억원의 이익을 냈으니 연간 25%의 보였다. 이렇게 보면 경희네가 성희네보다 훨씬 실속이 있는 장사를 한 것이다. 우리가 실적이라 하는 것은 평범한 말로 실속을 나타내는 자기자본이익률을 의미한다.

 

이제 이 실속의 개념을 우리가 잘 아는 저축(예금에 투자)의 경우로 생각을 해 보자.

 

상희는 1억원을 1년간 정기 예금에 넣어 35만원의 이자를 받았고, 정희는 5000만원을 다른 은행 정기 예금에 넣었더니 20만원을 이자로 받았다. 누가 더 자금을 알차게 불렸는가?

 

물론 이자는 상희가 더 많다. 그러나 누가 더 알차게 늘렸는지를 알아보려면 이자를 원금으로 나눠서 이자율을 구해서 비교해야 한다.

 

                     원금(자기자본)           이자(수익)      이자율(자기자본이익률)

상희              10000만원                35만원          3.5%

정희               5000만원                 20만원          4.0%

 

상희는 1억원을 예금하여 35만원의 이자를 받았으므로 이자율은 3.5%가 되고, 정희는 5000만원을 예금하여 20만원의 이자를 받았으므로 이자율은 4.0%가 된다. 여기서도 이익을 투자 원금으로 나눈 비율을 계산하게 되는데 이런 점에서 이자율은 자기자본이익률과 같은 개념이 된다.

 

그래서 실속 있는 돈벌이를 판단하는 비교 기준은 예금에서는 이자율이 되고 장사나 기업에 있어서는 자기자본이익률이 된다. 마찬가지로 장사를 하거나 부동산 투자를 하거나 모두 수익을 투자 원금(자본)으로 나눈 자기자본수익률을 생각해 볼 수 있다.

 

이자율 = 이자 / 원금

 

자기자본이익률 = 이익 / 투자원금(자기자본)

 

이것이 바로 주가와 연결되는 실적이라고 말할 수 있다.

 

 

B. 자산의 가치보다 더 비싼 거래 가격은 어떻게 결정되나?

[권리금과 프리미엄, 주가 자산비율 PBR]

 

병희는 사업을 하기 위해 1억원을 준비하여 예금에 두었다.  사업을 위한 자기자본이 1억원의 현금이다.

 

이 경우 기업의 가치는 얼마인가?  기업의 가치는 현금 1억원의 가치가 될 것이다.

 

이제 6000만원에 점포를 빌리고, 나머지 4000만원으로 시설비와 물건 구입비, 점원을 고용하여 사업을 하고 있다.  이 경우 이 기업의 가치는 얼마인가?

현금이 생산이나 유통을 위한 자본으로 바뀌면서, 이 기업의 가치는 자본인 1억원보다 커질 수도 있고, 줄어들 수도 있을 것이다. 만일 장사가 잘되어 장기간 수익을 낼 수 있는 능력을 갖추면  기업의 가치는 1억원보다 더 커지고, 사업이 잘 안되어 결손을 내거나 수익이 거의 없다면 이 기업의 가치는 투자한 원금보다도 줄어들 수 있다.

 

다행히 장사가 잘 되어 비용을 모두 떨고도 월 300만원의 수익을 올린다고 하자. 장사가 잘 되고 앞으로도 잘 될 것이라고 생각한 명희가 그 가게를 사고 싶어한다. 얼마에 사야 할 것인가?

 

가게 차리는데 1억원이 들었으니까 1억원에 팔아라 하면 병희가 응할 것인가? 상식적으로 팔지 않을 것이다. 1년 장사를 하면 3600만원이 벌리는데 그런 사업을 투자 원금에 넘기는 것은 말이 되지 않는다.

 

이 때문에 장가가 잘 되는 가게는 투자한 자본에 팔리는 것이 아니라 투자한 자본의 몇 배의 높은 가격으로 팔릴 수 있게 된다. 영희가 3년을 장사하면 1억 800억원의 이익이 남으므로 투자자본 1억원에, 1억원을 더하여 2억원에 팔라고 하면 이 때는 병희도 생각을 해 볼 것이다.

 

만일 그 가게가 앞으로도 10년 이상 현재 이상의 수익을 낸다고 하면 충분히 가능한 거래가 될 것이다. 만일 앞으로 시간이 지날수록 더 수익이 늘어날 것이라고 예상할 수 있다면 보다 더 높은 가격을 고려해야 할 것이다.

 

따라서 가게는 그 가게의 장기간 수익률 즉, 가게의 실속에 따라 투자한 자기자본보다 더 높은 가격에 거래될 수 있다. 이때 자기자본을 뺀 나머지 금액을 가게의 권리금이라 생각할 수 있고, 다른 말로 프리미엄이라 부르게 된다.

 

자기자본은 1억원이지만 이 경우 거래되는 가게의 시가는 2억원으로 시가/자기자본 = 2.0이 되어 자기자본에 1.0배의 프리미엄이 붙은 것으로 생각할 수 있다.

 

여기서 시가(총액)를 투자자본으로 나눈 비율을 주가자산비율(PBR)이라고 한다. 이것은 주가(Price)를 장부산의 자산(Book)으로 나눈 비율(Ratio)라는 의미로 주가(장부)자산비율, Price Book Value Ratio라고 한다.

 

PBR(주가자산비율) = 시가 / 자기자본

 

이 되고 주식회사처럼 주식으로 나눠져 있을 경우에는 주식 1주에 대하여

 

PBR = 주가 / 주당순자산

 

으로 계산된다.

 

그러나 만약 1억원을 투자해 놓고 한달 30만원의 수익밖에 내지 못한다면 1억원에 팔라고 했을 때 쉽게 팔 것이다. 왜냐하면 30만원의 이익을 낸다면 차라리 그 자본 1억원을 은행에 맡기고 정기예금 이율 3.5%의 이자를 받는 것이 더 나을 것이기 때문이다.

 

그러나 사는 사람은 1억원보다 더 낮은 가격을 제시하여 거래를 성사시키려 할 것이다. 이런 경우는 가게를 인수하여 다른 사업을 하는 목적으로 하는데, 가게세 6000만원은 그대로 가격을 쳐 주지만 시설비와 인건비 4000만원은 제 값을 받을 수 없다. 즉, 시가가 투자자본보다 작아지게 된다. 이 때문에 주가자산비율은 1보다도 더 낮은 값이 될 수 있다.

 

결과적으로 가게의 시가는 장사가 얼마나 잘 되느냐에 따라 즉, 실적이 좋으냐 나쁘냐에 따라 권리금이 붙기도 하고 자산가치의 제값을 받지 못하고 할인되기도 한다.

 

이것은 기업의 시가를 나타내는 주가에 대해서도 마찬가지이다.

 

C. 몇년 사업해서 벌어야 인수 비용을 회수하나 ? [주가수익비율 PER]

 

기업의 실적인 자기자본이익률(ROE)이  높은 경우에는 기업의 거래가격(시장가격)은 자산가치를 넘게 된다. 이럴 때 시장가격을 판단하는 한가지 방법으로 앞으로 몇년간 벌어 이익을 내면 가게(또는 기업) 인수비용를 뽑느냐를 따진다. 

 

기업을 인수할 때도 기업의 가치를 산정하는 기준으로 단순계산으로 앞으로 몇 년을 이익내면 인수 비용을 모두 회수할 수 있느냐로 판단하는 방식이 있다. 

 

앞서의 예에서는 1년에 3,600만원의 이익이 나니까 전체 2억원에 인수를 하더라도 5.6년을 벌면 인수비용이 모두 회수한다. 이런 계산을 하려면 거래가격를 연간 이익으로 나누는 비율을 구하면 된다.

 

거래가격(시가) / 1년 이익 = 20,000만원 / 3,600만원 = 5.6

 

로 계산해서 5.6년이면 가게를 사는데 지급한 투자원금을 모두 회수한다는 계산을 한 것이다.

 

마찬가지로 기업의 주식을 거래하는데 있어서도, 거래가격(시가총액)을  1년 이익으로 나누어 비율을 구하게 되는데, 이것을 주가를 수익으로 나눈 비율이라는 의미에서 주가수익비율(PER, Price Earning Ratio)라고 한다. 

 

PER(주가수익비율) = 시가(총액)/1년 순이익 = 주가 / 주당순이익

 

주식회사처럼 전체로 거래되지 않고 주식으로 나눠져 거래되는 경우에는 주식 1주에 대한 계산으로 다음과 같이 계산된다.

 

PER(주가수익비율) = 주가 / 주당순이익

주당순이익 = 순이익/발행주식수

주가 수익비율은 이익이 같은 수준으로 계속된다고 할 때, 몇 년을 벌어야 매수한 가격을 회수할 수 있는지를 나타낸다.

 

그러므로 PER = 2라고 하면 2년 이익으로 기업을 산 가격을 다 카바한다는 의미이고, PER 12라 함은 12년의 이익이 모여야 그 기업을 산 가격이 된다는 의미이다.

 

D. 1원을 벌기 위해 얼마의 원금을 투자해야 하나 ? [주가수익비율 PER]

 

은행에 100만원을 예금하여 1년후 5만원의 이자를 받았다면, 1원의 이자를 얻는데 얼마의 원금이 필요한가?

 

이것을 계산하려면 원금인 100만원을 이익 5만원으로 나누면 된다.  따라서 100만원/5만원 = 20이 된다. 말하자면 저축하여 1원을 버는데 20원의 원금이 필요하다.

 

만일 명희가 병희네 가게를 2억원에 인수하였고, 이 가게가 1년에 3600만원의 이익을 낸다면 명희는 1원을 벌기 위해 얼마의 원금(자본)을 투자한 셈인가?

 

투자원금(자본) / 연간이익 = 20000만원/3600만원 = 5.6

 

명희는 1원을 버는데 5.6원을 투자하는 셈이 된다. 말하자면 주가수익비율은 1원을 버는데 필요한 투자원금이라고 할 수 있다.

주가수익비율(PER) = (1) 투자금을 회수할 년수

(2) 1원을 버는데 투자할 원금.

 

그렇다면, 은행에 2억원을 정기 예금하여 5%의 이자를 받는 것과 어느 편이 유리한가?

 

2억원을 예금하여 5%의 이자를 받으면 1000만원이 된다.

그러므로 이 경우 1원을 버는 원금은 20원이다.

반면에 2억원을 들여서 3600만원을 버는 가게를 사는 경우라면

이 경우 1원을 버는 투자원금은 5.6원으로 훨씬 효율적이다.

 

이처럼 PER은 투자에 대해 효율성을 비교할 수 있는 수치로, 그 값이 작을수록 더 유리함을 알 수 있다.

 

만약 아파트를 3억원에 매수한 후 보유하다가 다시 팔아 세금과 부대비용을 제하고 5000만원의 이익을 남겼다면 이 경우에는 1원을 버는데 얼마의 원금이 투자된 셈인가?

 

이것도 같은 방법으로 비교를 할 수 있다. 즉, 3억원/5000만원 = 6이 되어 수익비율은 6이 되어 1원의 이익을 내는데 6원의 원금이 소요되었다는 것을 알 수 있다.

 

예금의 경우는 쉽게 이자율의 역수가 수익 비율이 된다. 4%의 이자라면 수익비율은 1/0.04로 계산하여 25가 되고 이것은 1년에 1원의 이자를 내는데 25원의 원금이 필요하다는 것과 원금을 만들려면 단순 계산으로 25년이 걸림을 의미하기도 한다.

 

PER는 1원을 버는데 얼마의 원금이 필요한가를 알려준다. PER = 1이라면 1원을 버는데 1원만 투자하면 되고, PER = 10이라면 1원을 버는데 10원을 투자한다. 은행 이자율이 5%라면 1원 버는데 20원의 원금이 필요하므로 PER= 20이 된다.  그렇다면 주가의 시장 PER가 20에 근접하기 까지는 주식에 매력이 있지 않을까?

 

 

E. 주식을 매수할 때 1년간 자본수익률(이윤)은 얼마인가? [투자이윤율]

 

다른 방법으로 접근해 볼 수 있다.  이자율이라는 개념은 우리에게 매우 친숙하여 알기 쉽다. 또한 큰 것이 좋다는 점에서도 작은 것이 더 좋은 주가수익비율보다는 비교가 직관적이다.

 

예금을 맡겨두고 일정한 기간이 지나 이자를 받게 되는데 이 때 이자율 계산은 [이자율 = 이자/원금]이 됨은 누구나 알고 있다.

 

이 이자율의 개념은 마찬가지로 앞에서 예로 든 가게의 인수의 예나, 주식의 예나, 부동산의 경우에 그대로 활용할 수 있다.

 

가계 인수의 경우라면 수익률은 1년이익/인수비용(거래가격)가 된다. 따라서 1년 이익인 3,600만원을 가게 인수 비용인 20,000 만원으로 나누어 3600/20000=18.0%의 수익률을 얻을 수 있다. 이것이 가게 인수가 득이 되는지 손실이 되는지는 은행이자와 비교해 보면 금새 알 수 있다.

 

지금처럼 은행 이율이 3.5%일 때 18.0%의 수익률의 가게를 인수했다면 그야말로 대박이다. 그러나 만약 IMF와 같이 30%에 가까운 고금리 시절에는 18%의 이익을 주는 가게는 은행 예금만 하지 못하다. 똑 같은 이윤율을 두고도 비교하는 예금의 금리에 따라 수익이 높다고 볼 수도 있고 수익이 낮다고 볼 수도 있다. 이것이 바로 가치의 상대성이다.

 

여기서 얻는 결론은 어떤 수익이 좋으냐 나쁘냐는 은행 이율이나 안전한 채권이율과 비교해야 알 수 있고 그 판단 자체가 이율에 따라 달라짐도 알 수 있다. 이런 측면에서 은행이율이 3.5%인 현재의 시장 여건은 웬만한 기업에 투자하더라도 이득이라는 판단을 할 수 있으며 그래서 현재 주식시장의 매력이 살아 있는 것이다.

 

앞서 부동산의 예를 들자면 3억원을 투자하여 5000만원의 이익을 남겼으므로 수익률은 5000만원/3억원 = 16.6%의 수익률이 된다. 은행이자율이나 가게인수의 예와 직접 비교해 보기 편리하다.

 

주식의 경우도 순이익을 인수비용이나 시가총액으로 나누어 수익률을 구할 수 있다.  물론 처음 기업을 설립한 투자자에게는 이익을 자기자본을 나눈 자기자본 이익률로 이윤을 따지겠지만, 도중에 기업을 인수하거나 주식을 매수한 사람에게는 자신의 투자자본은 곧 주식을 매수한 자금 즉, 주식매수가격 또는 주가가 된다.

 

시가총액이 100억 원인 기업이 한해 17억 원의 순이익을 남겼다면, 수익률 = 17억원/100억원 = 17%가 된다. 

 

앞서의 부동산 투자보다 조금 더 나은 결과임을 알 수 있다. 또한 이것은 기업전체의 가격이 아니라 하나하나의 주가로 환산하면 [수익률 = 주당순이익 / 주가 ]로 계산된다. 

 

전체로 보고 순이익/시가총액으로 계산하거나, 하나하나의 주식으로 보고 주가/주당순이익으로 하거나 마찬가지이다.

 

기업에서의 이익은 이윤이라고 하므로 이것을 나는 투자이윤율이라고 명칭을 붙였다.  이 투자이윤은 이자율과 같은 개념이라서 생소한 PER 보다는 훨씬 익숙한 개념이다.  그냥 이자율처럼 생각하고 은행 이자율 또는 부동산 수익률과 직접 비교하여 어느 쪽이 유리한지 판단하기 쉽다.

 

투자이윤율 = 순이익 / 시가총액

 

투자이윤율 = 주당순이익 / 주가

 

참고로 투자이윤윤은 주가수익비율(PER)하고는 역수 관계이다. 즉, 주가수익비율(PER) = 1 / 투자이윤율의 관계가 성립한다. 이자 개념에 익숙한 우리에게는 주가수익비율보다 투자이윤율의 개념이 훨씬 알기 쉽고 예금이나 부동산 등 다른 투자방법과 직접 비교하기 편리하다.

 

투자이윤율 = 1 /  PER

 

 

F. 주가의 이익으로부터 적정주가는 어떻게 계산하나 ?[적정가격]

 

이제 주식을 새로 사려는 사람에게 기업이 1년간 벌어주는 이윤율, 즉 연간 이윤수익률은 주당순이익을 매수하는 주가로 나눈 투자이윤율임을 알았다.

 

 

주식매수의 수익률 = 기업의 순이익/ 매수주가

 

여기서 중요한 하나의 가정을 세워보자, 실제로는 기업의 이익은 일정하지 않고 늘 변하게 마련인데, 여기서는 변하지 않고 영원히 일정한 이익을 낸다고 가정해 보자. 이런 가정이라면 기업에 대한 안정적인 수익률을 위의 식으로 나타낼 수 있다.

 

이 수익률에 투자상대성의 원리를 적용하여 보자.

 

삼성전자에 투자를 하는 방법은 두 가지 방법이 있다. 하나는 삼성전자의 주식을 사는 방법과 다른 하나는 삼성전자가 발행하는 회사채를 사는 방법이 있다.

 

여기서 주식과 회사채에 대하여 수익성과 안정성을 나눠서 생각해 보자. 수익성을 뒤로 미루고 어느 쪽이 더 안전한가를 따져 보면 주식보다 회사채가 더 안전하다. 채무 불이행이 되었을 때 회사채가 주식에 우선하여 변제 받을 권리가 있기 때문이다.

 

그렇다면 회사채와 주식의 안정성과 수익성 사이에는 다음과 같은 조합이 이뤄진다.

                    

           안정성 : 삼성전자 회사채 > 삼성전자 주식

           수익성 : 삼성전자 회사채 ? 삼성전자 주식

 

여기에서 만일 삼성전자의 주식 수익률이 회사채 수익률보다 낮은 조건에서는 안정성도 낮으면서, 수익성까지 낮으므로 바보의 선택이 되어버린다.

 

따라서 이 투자의 선택에서 바보의 선택을 피하려면, 삼성전자의 주식 수익률은 회사채 수익률보다 높아야만 한다.

 

이것이 바로 투자상대성의 원리이다.

 

삼성전자의 주식투자수익률 = 삼성전자 주당순이익/매수 주가

삼성전자의 회사채 수익률   = 삼성전자 회사채 금리

 

따라서 삼성전자 주식에 투자하는 상대성 원리는 다음과 같이 된다.

 

삼성전자 주당순이익 / (매수할)주가 ≥ 삼성전자 회사채 금리

 

         (매수할)주가 ≤ 삼성전자 주당순이익 / 삼성전자 회사채 금리

 

즉, 투자의 상대성 원리를 적용할 때 바보 같은 투자를 하지 않을 조건은 삼성전자를 매수하는 가격이 삼성전자의 주당순이익을 회사채 금리로 나눈 값보다 싼 가격이어야 한다.

 

이 가격 바보의 선택이 되는 경계선에 있는 가격, 즉, 최소한 안전한 회사채금리만큼의 수익을 얻는 가장 높은 주가를 한계주가라 할 수 있고, 이것을 보통은 적정주가로 부른다.

 

일반적으로 주식투자 수익률이 회사채 투자수익률과 같아지는 주가를 적정주가라 하고 다음과 같이 표시한다.

 

         적정주가 = 주당순이익 / 회사채수익률

 

         적정주가 = EPS / r ……………….적정주가를 구하는 공식

 

         EPS : Earning Per Share (주당 순이익)

         r : 회사채 금리

 

 

이것이 기업의 이익(주당순이익)을 적정한 주가로 바꾸는 식이다. 이 적정한 주가 즉 적정한 기업의 가치는 고정 불변이 아니라 다른 안전한 투자의 수익률인 회사채수익률에 상대적으로 결정이 된다. 말하자면 기업의 가치는 늘 변한다는 의미가 된다.

 

위에서 엄밀히 비교를 위하여 삼성전자의 주가를 삼성전자의 회사채 수익률과 비교를 했으나, 나는 일반적으로는 사용할 때는 BBB급 무보증회사채 수익률을 기준으로 사용한다.

 

물론 기업의 사업안정도와 신용평가상의 신용도에 따라 다소의 가감이 있겠으나 회사채 전반의 금리 수준에 따라서도 차이가 있겠으나 나의 경우라면 일반적으로 정상적인 경기 수준의 무보증 회사채 BBB-급의 금리를 기준 삼아 대략 8.5%를 적용한다.

 

이런 경우에는 계산이 단순해진다. 

 

           적정주가 = 주당순이익 / 8.5% = 12 x 주당순이익

 

이 되므로, 만일 주당순이익이 1000원인 기업은 12,000원이 적정가격이 되고, 주당순이익이 3,000원인 기업은 36,000원이 적정 주가가 된다. 계산이 아주 단순하다.

 

같은 방식으로 만일 매년 30억원씩 이익을 내는 기업이라면 대략 360억원의 기업가치가 되고, 매년 100억원씩 순이익을 계속해서 내는 기업이라면 1200억원의 기업가를 가진다고 쉽게 계산할 수 있다.

 

불경기이거나 기업의 재무구조가 다소 안정적이지 못할 때는 금리 수준을 10%로 하면 주당순이익 x 10으로 하여 적정주가를 구하면 된다.

 

문제) 세 기업 A, B, C가 있다. 기업 A는 주당순이익이 3200원, B는 270원, C는 1500원이다. 다만 C는 부채비율이 높아서 다소 안정성이 우려된다. 이럴 경우 세 기업의 적정주가는 각각 얼마로 보면 좋겠는가?

 

 

적정주가를 구하는 이유는 주식을 살 때 충분히 합리적인 싼 가격으로 사기 위한 목적이다. 따라서 그 매수 기준은 개인에 따라 보다 타이트한 기준을 가질 수도 있고 느슨한 기준을 가질 수 있다. 그러므로 공학 계산처럼 숫자를 정확히 계산할 필요는 없다. 오차가 몇배 수준으로 나면 문제가 있으나, 몇 십%의 수준에서는 개인의 엄격도 수준으로 생각하여 응용하면 무리가 없다. 다만, 일관된 방법으로 그런 기준을 정해서 적용하는데 그 의미가 있다.

 

물론, 개인에 따라서는 본인이 회사채에 투자하는 것보다도 더 안전한 수익을 내는 경우도 있을 것이다. 이런 경우에는 주식투자가 상대성 원리를 만족하려면 주식투자 수익률은 회사채 수익률이 아니라 자신이 하는 안정적인 사업의 수익률보다 높아야 한다.

 

예를 들어 보자. 광희는 미술품 경매로 매년 평균적으로 17%의 안정적인 수익률을 얻고 있다. 광희가 주당순이익이 3000원하는 기업의 적정주가를 자신의 수익률에 맞춰서 구하면 얼마인가?

 

일반투자자     적정주가 = 3000원 /  8.5% = 36,000원

광희              적정주가 = 3000원 / 17.0% = 18,000원

 

이 계산 결과는 일반 투자자는 주식을 36,000원보다 충분히 낮은 가격에서 사야 승산이 있는 반면, 광희의 경우에는 자신의 안정적인 경매 수익을 접고 주식에 투자하기 위해서는 이 기업의 주가가 18,000원보다 훨씬 쌀 때 사야 한다는 것이다.

 

이 예는 기업의 가치가 절대 불변이 아니라 상대적인 수익률에 따라 다르며, 투자를 하는 투자자 자신의 입장에 따라서 달라지는 상대적인 개념이라는 것이다.

 

이 적정주가 이론은 기존의 이론이 아닌 필자가 독자적으로 창안한 것이다. 그 원리의 기반은 가치의 상대성 원리이다. 여기서 유래된 투자의 상대성의 식을 적용한 결과이다.

 

 

G. 적정주가 산출의 실제적 고려 사항

 

앞서 적정주가 계산식은 중요한 가정을 전제하였다.

 

그것은 기업의 실적이 변하지 않고 매년 일정하게 유지된다는 것이다. 그러나 실제에 있어서는 기업의 실적은 끊임없이 변화한다. 따라서 이렇게 끊임없이 변하는 실적으로부터 어떻게 합당한 평균 연간 수익을 구하느냐가 실제적으로 적정주가 공식을 적용하는데 있어서의 어려움이자 기술이다.

 

몇 가지 주의 할 점을 살펴 보자,

 

투자이윤은 내가 주식을 사고 나서 앞으로 기업이 매년 벌어주는 이익에 대한 수익률이다. 따라서 과거의 실적에 대한 분배의 개념이 아니라, 앞으로 기업이 이익을 낼 수익의 능력을 가치로 보는 것이다.

 

따라서 과거에 실적이 좋았어도 앞으로 실적이 나빠질 것 같으면, 주가는 과거의 실적보다는 미래의 실적을 반영하여 적정가치는 하락하게 된다. 반대로, 지금은 적자를 내고 있더라도 앞으로 실적이 점차 개선될 것 같으면 기업의 적정주가는 과거의 적자가 아니라 앞으로의 수익에 대한 능력을 평가한다.

 

사고의 요체는 실적의 뜻처럼 성과에 대한 가격이 아니라, 미래의 수익 능력에 대한 가치라는 점이 중요하다.

 

 

따라서 원칙적으로 지나간 이익 성과에 대해 EPS를 구하는 것이 아니라, 앞으로 수년에 걸쳐 낼 이익에 대한 EPS를 미리 추정하여 적정주가를 구해야 한다. 그러나 보통 기업의 미래 이익은 알기 어렵다는 점에서, 미래 이익을 대신할 수 이는 방법을 사용한다.

 

(1)     실적이 안정적으로 변화가 적은 경우.

과거의 실적으로 미래 실적을 대신한다.

(2)     계절별 변동이 큰 경우에는 4분기 합산 결과로 계산한다.

(3)     기업의 사업 목표나 애널리스트의 예상을 이용한다.

(4)     과거로부터 실적 추세를 그려 차트상, 또는 통계상 추정을 한다.

 

보통은 PER를 구하거나 적정주가를 구할 때, 지난 실적을 기준으로 구하여 주가의 높고 낮음을 평가하지만, 이것은 이 실적이 변하지 않고 미래에도 같다는 전제를 갖고 있다. 만일 실제로는 실적이 앞으로 변한다면 그런 기업은 과거의 자료로 적정주가나 PER을 구할 수 없다.

 

미래의 이익 능력이라는 점에서, 과거에 낸 이익이라도 꾸준하고 반복적이 아니라 자산을 팔아 이익을 남기는 것처럼 단 1회성 활동으로 이익이나 손실을 얻는 경우에는 이런 이익은 주당순이익이나 PER 계산에서 제외되어야 한다. 이런 이익이 포함된 순이익으로 주당순이익이나 PER를 구하면 실제 기업의 가치와는 동떨어진 값을 얻게 된다.

 

이런 이유들 때문에 실제 과거 실적으로 구한 적정주가나 PER에 비해 주가가 전혀 제멋대로 변하는 것 같은 상황이 된다. 그러나 이런 경우라도 기업의 미래의 수익 능력을 올바로 추출하여 이 수익을 기준으로 PER와 적정주가를 구하면 올바른 가치 기준이 된다.

 

따라서 계산을 간단하지만 많은 실제적 연습이 필요하다. 합리적인 기업의 수익능력(EPS) 즉, 반복적으로 미래의 이익을 대변할 이익의 크기를 구하는 일은 기업에 대한 세심한 분석과 시행착오를 거쳐 훈련을 해야 한다.

 

 

에피로그,

 

지난해 순이익이 1000억원인 기업의 적정주가는 얼마인가?

일단 1000억원 x 12 = 1조 2000억원이다.

라고 쉽게 계산할 수 있다.

 

 

그러나 좀 더 기업에 대해  분석을 하게 되면,

사업이 안정적인 조건인가, 여건에 따라 변화가 많은 사업인가?

내년 이후의 이익이 올해보다 더 증가할 것인가? 감소할 것인가?

지난해 1000억원의 이익 속에

일회성 이익을 더하거나 일회성 손실을 제하지 않았는가?

기업의 재무 상태는 충분히 건전한가? 아님 리스크가 큰가?

 

이런 점을 좀더 깊이 분석하고 연구함으로써 보다 더 합리적인 가격을 제시할 수 있다.